陶冬指出，日本国债利率每上升一个百分点，日本政府的利息支出便增加10万亿日元

　　近期，日本股市在短短的两周时间内连续经历了两个“黑色星期四”，而与股市休戚相关的日本国债市场在近两个月时间里也上演了一轮“过山车”的行情。

　　数据显示，日本10年期国债收益率在今年的4月5日创出了0.315%的历史最低水平，但随着日本央行行长黑田东彦宣布的宽松规模超预期，日本10年期国债的收益率开始反弹。进入5月之后，10年期国债收益率更是大幅飙升。从月初时的0.60%附近一路飙升至1%之上。截至5月31日18:00，日本10年期国债收益率达到0.870%，较4月初已经上涨了170%。

　　资金流出日本债市?

　　收益率的大幅上涨在日本国债的历史上并非没有经历过。2003年6月~9月，日本10年期国债收益率从0.5%在短短三个月时间连翻两倍多上涨至1.6%。十年之后的今年，这一幕又再度重演。

　　若日本央行持续大规模购入国债，理论上，国债收益率应该不涨反跌。但很多业内人士认为，近期日本国债收益率大幅飙升表明日本的经济正在复苏。去年年底以来，日元的大幅贬值对日本制造业的提振作用开始显现，出口的增长促使企业加大生产。

　　日本最新公布的经济数据显示，今年4月工业产出较前一个月相比上升1.7%，连续第五个月升高，为2009年以来持续最久的连升纪录。另据民间数据，5月份的Markit制造业采购经理人指数(PMI)从4月的51.1升至51.5，创下8月以来最高位，连续第三个月守在荣枯分水岭50上方。

　　有国内学者指出，在“安倍经济学”的作用之下，投资者对日本通胀的预期也在升温。基于对日本未来经济抱有一丝希望，投资者纷纷放弃低收益的国债投资转而投向高收益领域。从日本债券市场流出的资金也有可能正在大规模地流向海外市场。

　　太平洋资产管理公司的比尔·格罗斯(Bill Gross)近日对媒体表示，日本央行积极的日本政府债务购买计划将使日本投资者转向收益较高的海外市场，这将推升世界各地的资产价格，包括美国国债。

　　不过，美国对冲基金Zais董事总经理郭杰群在接受第一财经日报《财商》记者采访时则否认了资金从一种资产转向另一种资产的说法。他认为：“从目前日本债券和股市同时下跌的现象来看，资金应该没有从国债市场流向股票市场。此前市场预期的资金向海外市场涌动的情况也没有出现，而且近来，美国国债的价格也出现了一定程度的下跌。”

　　美国宏观经济型对冲基金慕容投资总经理赵众则对记者表示，近两个星期内，日本本土投资者的心理发生了很大的变化。规模空前的量化宽松令投资者的风险厌恶情绪急剧膨胀，因此投资者纷纷获利了结。

　　赵众还指出：“年初时，对于很多对冲基金而言，做空日元和做多日本股市都是一项非常不错的交易。然而，随着美元对日元上涨至100以上，日本股市涨幅达到70%，这项交易的最好时候已经过去，越来越多的对冲基金已经开始退出市场。”

　　“日本长期国债下跌的另一个原因还有可能是，作为日本国债的一大持有者——美联储近期可能在抛售日本的长期国债。”郭杰群这样对记者表示。

　　收益率下跌只是暂时的?

　　近期，纽约梅隆银行经济学家西蒙·德里克(Simon Derrick)曾提出警告，每个人都应该对日本国债保持警惕。

　　德里克指出，虽然日本国债收益率与金融危机开始的时候相比仍然很低，但上一次2003年时日本国债市场发生重大扭转的时候，10年期日本国债收益率从低于0.5%上涨至1.6%只用了3个月的时间。当时，日本央行通过激进的言论避免美元对日元跌破115这条人为划定的警戒线，但最后这条警戒线还是被跌破了。回顾更远的历史，在1998年美国长期资本管理公司倒闭以后，日本10年期国债收益率从略高于0.6%大涨至高于2.2%。同期，美元对日元汇率也显著地从135跌至110的水平。

　　赵众告诉记者，尽管在最近的G7国家会议中，其他国家都对日本的量化宽松政策持“理解”的态度，投资者开始担心“安倍经济学”难以为继。现在日本和美国其实是“坐在同一条船上”，在思考日本的量化宽松是否可持续时，不妨把美联储也纳入其影响因素之一。

　　在刚刚过去的一周，日本央行行长黑田东彦不断给投资者抛来“定心丸”，他指出日央行有能力阻止国债收益率的上升，甚至承诺会从每月印制的7.5万亿日元量化资金抽取其中7万亿日元以上购买长期国债，并会把每月买债的次数分成8至10次，以此保持债市稳定。

　　郭杰群则认为，日本政府QE的力度还是非常巨大，鉴于日本央行的宽松的力度还会进一步加强，目前日本股市和债券市场的下跌可能只是暂时的。

　　还有分析人士指出，市场未来还会出现一种情况，那就是如果日本经济无法出现实质性改善的局面，大量的日本投资者还是会回归日本国债市场。

　　日本难以承受收益率上升之重?

　　不过，按照目前日本10年期国债收益率的涨势，令人担忧的是，这可能标志着日本经济“终结的开始”。

　　瑞士信贷亚洲区首席经济分析师陶冬近日指出，日本政府负债累累，单单应付利息支出已感到力不从心，利率再升财政压力势必骤增。他指出，日本国债利率每上升一个百分点，日本政府的利息支出便增加10万亿日元。“安倍经济学”对经济复苏、金融稳定及财政可持续性，福兮祸兮实未可知。

　　恒生投资服务有限公司首席分析师温灼培指出，全球最大规模的养老基金日本政府养老金投资基金(GPIF)正在考虑改变其投资组合策略，提高对国内股市的配置比重。试想，如日政府容许大量资金转投日股，日股表现当然理想，但日本债市又将如何呢?单靠日本央行购债行动又是否可支撑整个日本债市呢?

　　数据显示，过去20多年里，日本国债平均每年以40万亿日元的速度增长。日本政府债务占GDP比重已大于200%,超过国际上公认的安全线60%的两倍多，甚至比意大利的128%、美国的103.6%还高，在发达国家中居首位。

　　一只专门做空日本基金的克里斯托弗·里格(Christopher Rigg)表示，日本大规模的量化宽松举措很有可能将日本国债收益率推高到2%，距日本崩溃论者预计的6%到7%还有很远的距离。摄影记者/高育文 制图/张逸俊